Moet de ECB de euro redden?

Op 19 november nam Ninovieter Ferdi De Ville op het visie-congres van sp.a deel aan een panelgesprek over de toekomst van de eurozone. Op basis van dit gesprek, schreef Ferdi onderstaande interessante tekst over de euro.

‘Moet de ECB de euro redden?’: wat het debat verraadt

Speculanten zijn vervelende kinderen: ze zijn hun speeltje snel beu. Nadat ze de rente van Italië twee weken geleden boven de kritische grens van 7% hadden geduwd, deden ze eind vorige week hetzelfde met Spanje. Nochtans is daar economisch gezien weinig reden toe. De uitgaven van de Italiaanse overheid zijn in deze crisistijd bijna gelijk aan de inkomsten, de rentelasten niet meegerekend. Voor Spanje is deze indicator, de primaire balans genoemd, slechter, maar niet meer dan bijvoorbeeld in de Verenigde Staten of het Verenigd Koninkrijk het geval is. Bovendien is de totale schuld van Spanje een stuk lager dan die van de VS of het VK[i]. Toch betalen deze landen een véél lagere rente op hun obligaties dan Spanje en Italië.

Paul De Grauwe heeft in een ondertussen bekende paper uitgelegd hoe dat komt [ii]. De begrotingssituatie van Spanje en Italië is niet hopeloos, de schuld allesbehalve onbetaalbaar op lange termijn. Alleen kan het dat wel worden als de rentelasten dermate hoog oplopen dat het totale begrotingstekort onfinancierbaar wordt. En daar kunnen speculanten voor zorgen. In de VS en het VK kunnen ze dat niet omdat ze weten dat de Centrale Banken er dat niet zullen toelaten. Als speculanten daar proberen de rente te laten stijgen, zullen de Centrale Banken er obligaties opkopen om de rente te doen dalen.

Daarom menen De Grauwe, andere observatoren en de regeringsleiders van bijvoorbeeld Frankrijk en Spanje dat de ECB dezelfde rol moet opnemen in de eurozone.

Inderdaad, de ECB zou de speculatie tegen, of paniek over, obligaties van landen in de eurozone die fundamenteel in staat zijn hun schulden terug te betalen (en dat zijn tot op heden alle landen behalve Griekenland) kunnen oplossen door het uitspreken van één zinnetje: ‘wij zullen niet toelaten dat de obligatierente van solvabele landen stijgt boven onhoudbare niveaus’. Meteen zal de stijging van de rentes stoppen, en dalen richting de Britse en Amerikaanse niveaus. Het fantastische is dat het de ECB in het beste geval zelfs niets zal kosten. Als de markten haar geloven, zullen ze stoppen met obligaties dumpen, en zullen de rentes dalen, zonder dat de bank daarvoor één obligatie moet kopen.

 Hoe kan je tegen zo een wonderoplossing voor de acute paniekcrisis die de eurozone gijzelt zijn? Wel, sommigen kunnen het. Knack hoofdredacteur Johan Van Overtveldt bijvoorbeeld. Hij lijstte vorige week de argumenten tegen zulk ingrijpen door de ECB op in zijn tijdschrift, argumenten die ook andere tegenstanders gebruiken, met inbegrip van de ECB zelf.

Ten eerste menen zij dat investeerders de ECB zullen misbruiken om hun obligaties in te ruilen voor vers geld, en daarmee zullen speculeren in andere dingen, en bijvoorbeeld nieuwe vastgoedzeepbellen creëren. Dat is natuurlijk niet zo. Elke investeerder moet zijn portefeuille diversifiëren, en obligaties die gewaarborgd worden door de ECB hebben hun plaats als veilige belegging. Bovendien kan via andere instrumenten, zoals betere regulering, zulke speculatie worden tegengegaan. Speculanten hebben bewezen geen ECB geld nodig te hebben om zeepbellen te creëren, dus zulke regulering is sowieso een goed idee.

Ten tweede stellen ze dat het opkopen van obligaties door drukken van vers geld tot inflatie zal leiden. Ik stelde echter boven dat het wellicht tot woorden zonder daden zal blijven. Maar zelfs als de ECB echt zou moeten ingrijpen, zal dit niet tot inflatie leiden. Inflatie komt er wanneer de vraag het aanbod overtreft, en vandaag zitten we met leegstaande capaciteit in de eurozone, hoge werkloosheid, en dus te weinig vraag.

Ten derde menen tegenstanders dat dit de geloofwaardigheid van de ECB zal aantasten. De ECB heeft meer dan tien jaar gewerkt om de markten te doen geloven dat ze vrij is van politieke invloed en dat ze een lage inflatie garandeert en door nu obligaties op te kopen gooit ze dit vertrouwen te grabbel. Echter, de Amerikaanse FED doet ook wat de ECB nu zou kunnen doen, en niemand heeft het over een vertrouwenscrisis van de FED. Bovendien, als de ECB niet ingrijpt heeft ze binnenkort gewoon geen munt meer om geloofwaardig over te waken.

Ten slotte, menen de tegenstanders, zal het oplossen van de acute crisis door de ECB de druk op politici weghalen om structureel te hervormen. Hier komt de aap uit de mouw. De speculatie tegen hun obligaties verplicht politici in de eurozone om hervormingen door te voeren die in normale tijden niet door de bevolking zouden worden geslikt: verhoging van de pensioenleeftijd, verlaging van de werkloosheidsuitkeringen en beperking in de tijd, et cetera. Sommige commentatoren die voor dergelijke afbouw van de welvaartsstaat zijn, vinden deze crisis een opportuniteit, en vinden dat de ECB vooral het mes op de keel van politici niet mag weghalen. Zelfs al kan dit ten koste gaan van de euro.

Er zijn wel meer vreemde kronkels en motieven die in de standpunten van sommigen in deze crisis zijn te herkennen als je er wat dieper over nadenkt. Zo stellen de commentatoren die voor die structurele hervormingen pleiten dat dit de enige manier is om momenteel groei te stimuleren. Maar dat geloven staat gelijk aan geloven dat er sinds de crisis een paar percent werkonwilligen is bijgekomen. Hoe zou liberalisering van vrije beroepen (bv. boekhouders), zoals met betrekking tot Italië wordt bepleit, tot meer groei en werkgelegenheid op korte termijn leiden terwijl bedrijven de deuren sluiten?

Ferdi De Ville